渗透率极低，确定性极高，金域医学和迪安诊断，超级赛道ICL双龙

乔帮主

“这是价值事务所的第1500篇原创文章”
2023年8月开始的医疗反腐确实对不少企业造成了影响，第三方检验实验室（ICL）首当其冲。2023Q3单季度，金域医学实现常规医检收入18.77亿元（+7.32%），拉低前三季度常规医检收入增速降至16.65%。
金域常规医检业务增速大幅放缓，老二迪安的表现也差不多，2023Q3单季度诊断服务收入为13.53亿，同比仅增长5.62%，也使得其前三季度诊断服务收入增速降至17.07%。
需要注意的是，我们之所以说两者常规业务而不提整体，核心在于相关企业过去因新冠赚了太多钱，整体业绩同比非常失真。
2023年，对于金域/迪安这类ICL企业，我们关注财报的数据，需要关注的并非利润多少、同比情况，而是常规业务的营收以及整体毛利、现金流和经营情况，至于为何，我们后文慢慢细拆。
01

价值事务所金域医学、迪安诊断近期运营状况追踪
在之前诺唯赞的文章中《价值事务所》有讲，之所以诺唯赞2023年利润为负，核心在于新冠赚了很多钱，使得公司研发力度加大了，研发等需要投入的费用增加了，当然，还存在一些新冠相关的存货减值。
诺唯赞的情况完全可以照搬到金域、迪安身上，不论是金域还是迪安，近两年研发力度都明显有加大，总检查项目对比疫情前都有明显的提升。
截至2023年Q3，金域医学总检测项目达 3900+项，2023前三季度新开发项目达300 项。迪安虽未披露Q3的情况，2023H1新增的检验项目321项，整体可检项目已达3300项。
正是因为头部ICL加大研发投入，加大新项目的推广，叠加新冠期间新招不少人和一些存货减值，所以，他们2023年的利润都没法看。
金域2023Q3的销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比增加3.40、4.86、1.62pct，还有0.74亿的减值。而毛利，不论金域还是迪安，都和2019年同期差不多（肯定不能和新冠期间比），整体还算稳定。在毛利端稳定、费率端大幅增长外加还有资产减值，利润自然就惨不忍睹。


不过，虽然利润端看起来惨不忍睹，后疫情时代，ICL两大寡头对比疫情前的2019，还是有不小进步的，这点看从现金流情况便能看出。截至2023Q3，金域现金流对比2019同期有近40%的增长，迪安更是有276%的增长，后疫情时代比起疫情期间，两者的常规业务和经营质量都有不小的进步。


也正是研发投入增加、新增项目增多，叠加疫情期间突破了很多之前无法突破的客户，两者的客户群都有较大的提升。截至2023Q3，金域来自三级医院的收入占比达 42.7%，同比提高 5.87%；截至2023H1，迪安这个数字则提升了28%。
而之所以要强调三级医院，是因为三级医院才会有更多的特检项目，如基因检测、高级微生物学等，从而带动相应ICL赚更多的钱。


不过，话说回来，既然两者的特检项目都有不小的增长，截至2023H1，金域医学来自高端技术平台业务占比已达 52.98%，迪安来自特检的项目占比为41%，为何两者的毛利对比2019年变动还不太大呢？所长想，或许是疫情期间出现了不少ICL实验室，导致大家的普检业务打起了价格战，竞争有所加剧，当然不一定对，继续观察吧。
相比金域，迪安要多两项业务，即IVD渠道业务（IVD产品代理）和IVD自营。不过因为反腐影响，单Q3，渠道业务实现收入 21.07 亿元（+4.14%），自研产品实现收入 1亿（+9.89%），增速对比H1都有所放缓。渠道业务毛利虽低、但却可以帮助公司打通更多的医院渠道，从而增强客户粘性，这也是在ICL这个大者愈大、大者恒大的行业中，迪安可以后来者居上同金域差距缩小的核心所在。
2023前三季度，金域常规医检收入 58.91 亿元（+16.65%），迪安这一数据则是 40.80 亿元（+17.07%），同金域的差距正在缩小，增速还略微比金域更高一点。
自营产品就利润而言是比代理/ICL都要高的，即便不卖给医院，自己的ICL实验室内部消化也是极其不错的。在Q3医疗反腐前，迪安2023H1自研产品实现收入 2.29 亿，剔除新冠后同比增长 50.65%，未来有望成为迪安新的增长极。
02

价值事务所ICL行业值得关注
行业与行业天生就是不同的，有的行业呈现出去中心化的特征，典型如餐饮，消费者需要的就是多样性，很多时候还会专门不去连锁店而要去巷子中寻苍蝇馆子；有的行业则呈现出头部集中的格局，马太效应明显。
作为创业者，我们可能更需要找去中心化的行业，而作为投资者，我们则需要选择那些数月亮而非数星星的行业。
ICL，就是一个典型的马太效应集中式行业，头部效应极其明显，后来者极难弯道超车。我们看国内当下ICL的竞争格局，就是金域、迪安双寡头，老三艾迪康明显差了前两个一大截，不论全国实验室布局还是可检验项目，差头部都十万八千里。


截至2023Q3，金域已建立 49 家ICL实验室、750 余家合作共建实验室和辐射全国的远程病理协作网，服务网络覆盖全国 90%以上人口所在区域，可为全国超过 23000 家各类医疗机构提供约 3900 项检验项目。
截至2023H1，迪安已形成41家ICL实验室（1 家总部实验室＋4 家大区中心实验室＋36家省／自治区／直辖市实验室）＋56 家精准中心实验室＋近 700 家合作共建实验室+2家CRO实验室的格局，服务网络覆盖全国 90%以上人口所在区域，为超过 2.2 万家医疗机构提供 3300 余项医学检测项目。
金域和迪安是国内唯二实现国内全覆盖的企业，也是新冠期间最大的赢家。
至于为什么ICL是头部集中式行业，从疫情期间就能看出来，因为ICL的本质其实就是将分散在各个医院的标本集中起来集约化检测，从而形成规模效应，让整体检验成本更低，所以，ICL必然是头部企业的天下。这里拿新冠举例，核酸检验的价格一降再降，但头部金域、迪安三年时间赚的钱还是越来越多，而其他不少小实验室到后面都是做一单赔一单，甚至由于价格过低，医院完全没办法自己做，如所长的前东家，一家二级医院，其核酸检验就是全部外包给迪安的。


此外，也只有头部ICL才有能力投入高额研发做出特检项目，然后赚取更多利润，这一切都是正循环，所以，ICL是个数月亮而不是数星星的行业。
当下，国内ICL竞争格局已十分稳固，对比海外，我们的渗透率还极低。考虑到我们国家医保控费的强势需求，我国ICL未来渗透率应该更靠近日本，换句话说，就渗透率而言，国内至少都还有10倍空间，叠加新技术、新产品带来的增量需求，ICL头部企业未来的成长性还极大。目前迪安还在越南建设实验室，也就是说，咱们的ICL未来还可能出海寻求增量。


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